14 ноября третья по величине авиакомпания России «ЮТэйр» не смогла найти 2,7 млрд рублей для выкупа предъявленных к оферте облигаций и по прошествии 7 дней объявила о техническом дефолте. Совокупный долг перевозчика перед банками и другими инвесторами превышает 70 млрд рублей.

 

«ЮТэйр» — яркий представитель второго эшелона рынка корпоративных облигаций. Свой первый выпуск авиакомпания разместила еще в 2004 году, в 2008-м и 2009-м пунктуально выполняла все обязательства по находящимся в обращении двум выпускам облигаций. Безупречная кредитная история помогла после кризиса увеличить облигационную программу до 14,5 млрд рублей в сложных условиях потери интереса инвесторов в целом к сегменту облигаций без международного кредитного рейтинга и перспектив включения в ломбардный список Центрального банка.

 

Несмотря на то, что до последнего момента облигации «ЮТэйр» торговались без существенного дисконта, с нормальной для эмитента второго эшелона доходностью около 13% годовых, случившийся дефолт стал хорошим кейсом, как можно было избежать подобной инвестиции-ловушки. У «ЮТэйр» не было международного кредитного рейтинга. Уже из официальной презентации компании, разосланной инвесторам в июне 2013 года, можно было заметить, что показатель финансовый долг/EBITDA вырос до 5,5 (нормальное значение — не выше 3). За 2013 год компания не опубликовала аудированную международную отчетность. Из российской отчетности следовало, что заемные средства в 2013 году увеличились на 84% до 59 млрд рублей, в течение 9 месяцев 2014 года еще на 25% – до 74 млрд рублей.

 

Теперь остается лишь надеяться, что «ЮТэйр» успешно проведет реструктуризацию задолженности и продолжит летать.

 

Это получилось у другой авиакомпании — «Сибирь». Когда в феврале 2009 года почти 100% облигаций были предъявлены к досрочному выкупу по оферте, у нее не нашлось свободных 2 млрд рублей. Инвесторам был предложен график выплат, растягивающийся на следующий год и повышение ставки купона с 10,7% до 18%. На тот момент это были справедливые условия, большинство держателей долга согласились на реструктуризацию, не вступая в судебные баталии. Работа авиакомпании не остановилась, и в итоге облигационный выпуск был погашен.

 

Влияние дефолта «ЮТэйр» на российский финансовый рынок будет ограниченным. Небольшим предприятиям, компаниям-стартапам будет еще сложнее привлекать средства через выпуск облигаций. Впрочем, и без того сегмент «неломбардных» облигаций, занимавший когда-то большую часть рынка, сейчас сжался до нескольких процентов от общего объема обращающихся облигаций.

 

Помимо непосредственных кредиторов, дефолт «ЮТэйр» может негативно отразиться на развивающейся отрасли национальных кредитных рейтингов. Ведущее российское рейтинговое агентство всего месяц назад, 6 октября 2014 года, подтвердило рейтинги кредитоспособности компаний «ЮТэйр» и «ЮТэйр-Финанс» на уровне А+ (очень высокий уровень кредитоспособности). Можно вспомнить, что объявивший в июне дефолт по выпуску на 2 млрд «РТК-Лизинг» также имел высокий кредитный рейтинг «А».

 

Нормально, когда в школе 20% выпускников — отличники. 30% — показатель очень хорошей школы. Но больше 50% «пятерок» уже начинает вызывать подозрения.

 

Судя по работе российских рейтинговых агентств, больше 90% российских рейтингуемых компаний заслуживают высшей оценки кредитоспособности. Это серьезная проблема, означающая, что в случае ухода западных рейтинговых агентств из России, инвесторам придется сесть за учебники по финансовому анализу и вернуться к ведению собственных рейтингов, как это уже было в начале 2000-х.